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中金辩论

好意思国3月中枢与总体CPI通胀双双回落，均低于商场预期。通胀的放缓标明，好意思国总需求在“平等关税”到来之前就如故走弱，如油价、机票和栈房价钱大幅下挫。关税冲击对中枢商品价钱的影响并未充分体现，但这可能在改日数月运行融会。往前看，咱们瞻望在需求最终压制通胀之前，好意思国物价水平或在第二季度出现一波高潮。咱们瞻望好意思联储会连接保握不雅望，短期内不会降息，重启降息或在第三季度。

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好意思国2月中枢CPI季调环比涨幅从上月的0.2%回落至0.1%，同比从3.1%下降至2.8%。总体CPI季调环比从0.2%下降至-0.1%，同比从2.8%下降至2.4%。从分项来看，油价、机票和栈房价钱大幅下挫，响应经济需求在“平等关税”到来之前就已放缓。3月动力商品价钱环比大幅着落6.1%，而参加4月以来，WTI原油价钱一度下探至每桶60好意思元以下。油价走弱一方面响应商场对特朗普的关税和政府裁人计谋、以及好意思股“跌跌阻抑”将扼制需求的担忧，另一方面响应对供给加多的担忧。4月3日，OPEC+在月度会议上决定按时从4月运行增产，并在5月提速增产，这从供给侧进一步为油价带来下行压力[1]。咱们瞻望动力价钱的着落或在改日数月“匡助”缩短总体CPI压力。

3月好意思国CPI机票价钱环比着落5.3%，这是在上个月着落4%的基础上连接下降。特朗普的关税计谋打击消费者与企业信心，使其削减旅行与商务出行贪图。股市着落的钞票效应冲击也令更有舒坦的“退休一代”减少出行需求[2]。而政府开支缩减也压降了公事出差需求[3]。这些要素促使航空公司对其年内订单需求变得愈加悲不雅。同样的原因也可能导致栈房需求疲软。3月宾馆价钱环比着落4.3%。有辩论自大，特朗普反复的关税计谋与激进酬酢表态或使得异邦搭客对于近期访好意思旅游更为夷犹，进而打击好意思国旅游业[4]。

好意思联储最关怀的剔除房租后的中枢干事（supercore）价钱环比从0.2%转为着落0.2%。除了机票之外，租车干事着落2.7%，生动车保障着落0.8%。其他个东谈主干事彰着环比高潮1.6%，主要受到报税与管帐干系干事价钱环比跳升9.5%，这可能与关税计谋“朝令夕改”之下税收接头业务需求激增联系。余下干事分项仍在暖热高潮，包括医疗干事（环比0.5%）、文娱干事（0.1%）、诠释通讯（0.2%）等。两项最主要的房屋房钱环比小幅上升至0.4%，但卓著诡计仍未出现升温，标明房地产商场仍然暖热。

中枢商品价钱涨幅从0.2%回落至-0.2%，关税冲击对入口商品价钱的影响虽未体现，但改日仍需警惕。二手车价钱环比涨幅从0.9%转为着落0.7%，非轮胎零部件着落2.6%。上前看，伴跟着钢铝25%、汽车25%、基准10%的众人平等关税以及对中国125%关税见效[5]，咱们测算好意思国有用关税税率或上升至30.8%，即近百年以来的最高值。这可能导致好意思国商品入口资本上升，并渐渐向消费端传导，进而加大通胀在短期内的上行风险。

一个需要不雅察的是企业在关税前通过“抢入口”囤积的库存能坚握多久。数据自大，1-2月好意思国入口量大幅上升，也有报谈称一些企业（如苹果公司）也试图在关税驾临之前加速从其他国度入口家具[6]，这些可能使企业大要叮咛一些短期的“抢购”需求。可是，这种叮咛纪律的作用是移时的，跟着库存挥霍，改日仍然面对举高价钱的压力。咱们瞻望，在需求最终压制通胀之前，好意思国商品价钱在第二季度会出现一波加价。

总体来看，3月通胀数据天然暖热，但并未充分响应关税的影响。好意思联储会连接保握不雅望，不会因为一份暖热的通胀报告而急于降息。咱们以为，好意思联储并不表示关税对通胀的影响有多大，这将使其在货币计谋方面保握严慎，至少需要看到两个月的数据再作念活动。这意味着短期内“好意思联储看跌期权”或不再奏效，商场难以从好意思联储那处取得下行保护。咱们看护此前判断，下次降息或要比及第三季度。

图表1：好意思国3月中枢CPI通胀回落

贵府开始：Haver，中金公司辩论部

图表2：中枢商品通胀环比从0.2 %回落至-0.1%

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图表3：非房租中枢干事通胀环比回落至-0.2%www.kk44kk

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图表4：主要房租通胀环比增幅反弹至0.4%

注：房屋房钱神志为业主等价房钱与主要居所房钱两个诡计的加权平均值筹办得出的环比增速

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刘政宁博士对本文亦有孝敬。

[1] 细目参见《大量商品：图说大量：关税超预期，商品迎抛售》

https://www.research.cicc.com/zh_CN/report?id=362936&entrance_source=search_all_reportlist&page=1&yPosition=206.18

[2]https://www.cnbc.com/2025/04/07/airlines-expected-to-cut-2025-outlooks-as-travel-demand-falters.html

[3]https://www.cnbc.com/2025/04/09/delta-air-lines-dal-1q-2025-earnings.html

[4]https://www.cbsnews.com/news/trump-tariffs-trade-war-us-tourism/

[5]https://www.whitehouse.gov/presidential-actions/2025/04/modifying-reciprocal-tariff-rates-to-reflect-trading-partner-retaliation-and-alignment/

[6]https://www.reuters.com/technology/apple-airlifts-600-tons-iphones-india-to-beat-trump-tariffs-sources-say-2025-04-10/

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本文摘自：2025年4月11日如故发布的《好意思国通胀放缓不改关税担忧》

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